octubre 2008


Si la causa de la crisis no fue la desregulación, es claro que un retorno al entorno regulatorio de Glass-Steagall no es la solución. Por el contrario, las soluciones pasan por eliminar las causas expuestas en los artículos anteriores de esta serie.
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Es natural que quienes consideran que la crisis actual es resultado de la falta de regulación, consideren que la solución a la crisis sea incrementar la regulación de las actividades financieras. Diversos expertos (por ejemplo, Stiglitz, Krugman, Wolf) parecen compartir esta opinión, aunque difieran en cual debe ser el contenido real de la regulación, o peor, no lo especifiquen.

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Las calificadoras de riesgo han recibido muchas críticas como resultado de esta crisis financiera. Estas críticas derivan, en buena medida, del hecho que las mismas eran consideradas garantes de la integridad del sistema financiero. El hecho de que un tranche recibiese una calificación AAA por una de estas agencias era considerado por muchos inversionistas como una garantía de que la inversión era segura. Así, muchos inversionistas conservadores, incluyendo municipalidades y fondos de pensiones de todo el mundo, compraron estos instrumentos. Los reguladores se dieron a la tarea de ‘certificar’ a las agencias capaces de calificar emisiones de títulos, y dejaron en ellas la responsabilidad de verificar los riesgos de estos instrumentos. La realidad ha demostrado que las calificadoras no eran merecedoras de esta confianza por parte del público ni por parte de los reguladores.
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Al igual que crisis crediticias anteriores (por ejemplo la crisis de las entidades de ahorro y préstamos de los 80), esta crisis estuvo marcada por la falla de los bancos en medir adecuadamente el riesgo de sus portafolios. Hasta el momento he argumentado que acciones gubernamentales contribuyeron a la creación de riesgo moral y por lo tanto distorsionaron la evaluación del riesgo. Sería simplista, sin embargo, concluir que esa fue la única causa de la colosal falla de gestión de riesgo que desembocó en la actual crisis. Al igual que en crisis anteriores, errores en la metodología de medición y control del riesgo tuvieron un papel importante en la creación de la crisis. Estos errores fueron cometidos por las instituciones financieras que suscribieron las hipotecas sub-prime, por las instituciones que compraron los productos financieros (MBS, CDO) respaldados por ellas, por las que los aseguraron, y, de manera muy especial, por las calificadoras de riesgo.

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‘Fair Value Accounting’

No solo la desregulación no es la causa de la crisis, se puede argumentar que recientes regulaciones han agravado la crisis. Una de estas regulaciones es la llamada ‘Fair Value Accounting’, que exige que los bancos ajusten el valor de sus activos de acuerdo al valor de mercado. Esta fue una regulación incorporada después del fracaso de Enron, y aunque a primera vista parece muy lógica, tiende a agravar los ciclos de crecimiento e implosión de una burbuja – en terminología de los economistas, esta regulación es ‘procíclica’. Como lo observa Johan Norberg:

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El gobierno presiona a Fannie Mae y Freddie Mac a entrar en el mercado sub-prime

Las empresas de patrocinio gubernamental (GSEs), es decir, Fannie Mae y Freddie Mac iniciaron a finales de los 90 un cambio en sus políticas de suscripción de deuda al entrar en el mercado de hipotecas sub-prime. Ya en 1999, un artículo del New York times alertaba sobre las posibles consecuencias de esta decisión por parte de entidades que tenían una garantía gubernamental. El artículo es particularmente perceptivo al indicar que esta decisión implica una variación importante del perfil de riesgo de Fannie Mae y Freddie Mac, la cual podría requerir un rescate gubernamental en caso de que se presentase una contracción económica:

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